本刊记者 廖宗魁／文

继2014年9月30日地产松绑后，2015年3月30日，各部委又打响了楼市松绑的第二枪。

央行、住建部和银监会联合下发通知，下调购房首付比例。对拥有一套住房且相应购房贷款未结清的居民家庭购买二套房，最低首付比例从原来的60%-70%下调至40%；缴存职工家庭使用住房公积金委托贷款购买首套普通自住房，最低首付比例从30%下调至20%。

另外，财政部也放松了住房转让的营业税政策。个人购买普通住房对外销售免征营业税的标准由原来的5年下调至2年。

在地产松绑第一枪打响之后，《证券市场周刊》在2014年10月初的封面文章《救市第一枪》中就指出，“要想逆转楼市，靠这第一枪是远远不够的，需要第二枪、第三枪。要么松绑地产，要么下调经济增长目标，容忍更大的经济下滑。”

时隔半年，房市丝毫没有任何回暖迹象，房地产销售和投资等多项指标仍继续大幅下行，经济的形势变得更加糟糕。2015年的经济增长目标不仅下调到7%，楼市松绑的力度也在继续加大。

此次楼市放松的力度显然比第一次大，而且堪比2008年金融危机期间地产放松的力度。那么，房市会不会如2009年或者2012年那样出现逆转？故事的情节变了，结局自然会不一样。

2008年房地产的下跌主要受美国金融危机的影响，刚需还没有完全释放，而且采取了“四万亿”的大规模刺激，很快就逆转了房市和经济。如今房地产的刚需已经日趋饱和，改善性需求受到预期和收入的影响可能难以大幅度释放。

瑞银证券中国首席经济学家汪涛认为，受益于政策的支持，2015年房地产销售可能仅小幅下跌5%-10%，但新开工面积跌幅仍会扩大。“决策层还会继续出台宽松政策，但这些政策仅能缓和房地产下滑的幅度，难以扭转结构性下行趋势本身。”

经济仍在加速下滑

政府已经把2015年经济增长目标下调至7%，但实现起来依然并不轻松。虽然自2014年四季度以来，政策放松的力度明显加大，但经济加速下行的势头并没有遏制。1-2月份的经济数据显示，中国经济开局非常艰难，工业、投资和消费再度全面大幅下滑，一季度经济即刻面临“破七”的现实压力。

工业的情况非常糟糕，1-2月工业增加值同比增速6.8%，比2014年12月回落1.1个百分点，创下2008年12月以来的最低水平。1-2月社会消费品零售总额同比增速10.7%，也比2014年12月大幅回落1.2个百分点。

制造业的大幅下滑拖累投资下行。1-2月固定资产投资同比增速13.9%，比2014年大幅回落1.8个百分点。其中，制造业投资的大幅下降是主要原因。1-2月制造业投资增速同比增速10.6%，大幅下滑2.9个百分点。

制造业投资过去两年一直处于下降通道当中，最近的加速下滑，一方面受到人民币有效汇率大幅上升的冲击；另一方面则是通胀加速下降后实际利率居高不下。

制造业一直都是出口的大户，受汇率的影响相对较大。由于美国的加息预期强烈，欧洲、日本等主要发达国家仍在加大宽松力度，自2014年下半年以来，美元开启了一波牛市，美元指数已经从当时79的低位上升到100附近，半年多时间累计升值超过25%。

在此期间，人民币对美元却保持了相对稳定，这就使人民币相对其他货币被动大幅升值。据国际清算银行数据，2015年2月，人民币实际有效汇率升至130.4，比2014年6月升值了14.4%。

虽然央行已经两次降息，但长期名义利率下降有限，由于通胀水平下降幅度更大，实际利率不降反升。从5年期国债利率看，自2014年11月底降息以来，利率水平大致持平。

这是名义的利率，而对实体经济影响更大的是扣除通胀影响的实际利率。由于通胀水平同期下降了0.4个百分点左右，长期的实际利率不仅没有下降，反而是上升的。这也是融资成本高，融资难的一个突出体现。实际利率的居高不下，自然会大大抑制投资的活力。

年初，虽然房地产投资稍微平稳，但房地产销售下滑严重。1-2月份，房地产投资同比增长10.4%，比2014年略微下降0.1个百分点；商品房销售面积8764万平方米，同比下降16.3%，比2014年下降10个百分点；商品房销售额5972亿元，下降15.8%，比2014年下降近9个百分点。

综合来看，经济增速的加速下滑是多方面因素疲软的结果，房市的低迷仅仅是其中的一个原因。

难以逆转房市

与2014年的第一枪一样，此次楼市松绑的第二枪仍然是瞄准住房改善性需求，这无疑是正确的调控思路。因为在刚需已经接近饱和的情况下，改善性需求是唯一可以调控的对象。

当然，第二枪的放松力度要大于第一枪。楼市松绑第一枪只是对二套房和三套房的限贷进行了一定程度的放松，第二枪则降低了二套房的首付比例以及公积金贷款的首付比例，这会更有利于改善性住房需求的释放。另外，免征营业税的标准从5年下调至2年则有利于二手房的活跃。

不过，要想借助这些政策彻底扭转房地产的颓势，恐怕很难。因为刚需和改善性需求还是存在很大的区别。刚需就像蛋糕，而改善性需求就如蛋糕上的草莓。与刚需不同，改善性需求的急迫性和必要性更低，弹性更大，更容易受到房价预期、个人收入和消费的影响。

房价下降的预期一旦形成，改善性需求的群体无疑会推迟他们的改善时间，就如通货紧缩的时候人们往往会推迟消费一样。等到房价充分下跌后再入手，无疑更划算。

相比贷款利率的一点点优惠，房价总成本的下降无疑更有诱惑力。如果看不到政策上对房地产强力支持的明显迹象，人们会更多采取观望。

即使假设改善性需求的群体已经蠢蠢欲动，如果银行的放贷能力没有改善，限贷条件的放松和首付比例的下降也难以激起银行的兴趣。

如果假设经济中的流动性不变，楼市放松可能会吸引一部分贷款到房地产上，但势必会减弱其他行业的贷款。所以，楼市松绑要想取得更加积极的效果，还需要货币和信贷上进一步放松相配合。

虽然央行已经两次降息，并下调存款准备金率一次，手段上看确实在明显放松，但效果上看放松则明显不够。一方面，名义利率几乎没有下降，由于通缩风险加剧，实际利率不仅没有下降反而上升了。另一方面，由于外汇占款创造基础货币的机制越来越弱，外汇占款在减少，存款准备金率的下降很大程度上只是抵消了外汇占款的下降，所以我们看到广义货币供给量（M2）依然维持在较低水平。

更重要的是，中国的房地产持续繁荣了十几年后，已经出现了拐点。此前中国房地产的两次调整都是由外部因素引起，2008年受到美国金融危机的影响，2012年则是由于之前两年房地产政策的紧缩。但本轮中国的房地产下行更多是房地产基本面因素推动，因此政府放松房地产政策所起到的效果会大大弱于以往。

首先，中国的劳动年龄人口占比在2010年达到顶峰，最近几年已经明显下降，相应的购房刚需也在下降。

其次，之前房价的上涨速度超过收入的增长，人们对房价的承受力越来越弱。无论从房价租金比还是房价收入比看，都高于美国、日本等发达国家。

第三，满足刚需的房屋供给已经有过剩的迹象。1998年-2013年，中国城镇住宅投资额由4000亿元增加到近6万亿元，年均增长19%。城镇居民住房条件明显改善，人均住房建筑面积从1998年的18.7平方米上升到2012年的32.9平方米。也就是说，一个三口之家平均拥有100平米的建筑面积，满足住房刚需已经绰绰有余了。这只是平均情况，一些三、四线城市房屋供给过剩情况会更加严重。

实际上，从欧美其他国家房地产周期的经验看，一旦房地产市场形成拐点，想完全依靠政策的力量试图扭转几乎是不可能的。上世纪90年代的日本，房地产泡沫破裂后，不管日本政府采取何种措施也是于事无补，日本房市再也没能恢复过去的雄风。2008年美国金融危机后，美联储采取了极度宽松的政策，房价也只在最近两年稍微企稳，但房价已经跌去了30%以上。

所以，楼市放松的本质作用只是在于缓和房地产销售的下滑，避免对整体经济造成过大的负面杀伤，为改革和经济的发展赢得一些时间。